Usual и USD0++ - что произошло и кто виноват (часть 2)
Бывшие сотрудники Morgan Stanley в X пишут, что с ценой USD0++ и так все было понятно, но к сожалению пишут об этом постфактум (и также упоминают несуществующий “supposed $1 peg on DEXes” - видимо, тоже не читали документацию и отчет LlamaRisk).

Интересующимся экономикой, математикой и расчетами fair price, рекомендую обратиться к Gemini с вопросом “If I lock my stablecoin for 4 years with an expected 4% APR during this period, what would be the fair price of the locked stablecoin today? I will be able to redeem it at the end of the 4 years”.

5. Так юзеров заскамили или нет?С одной стороны, команда Usual формально не нарушила описанных в документации протокола правил и никогда не называла USD0++ стейблкоином. С другой стороны, она:
⁃ не могла не понимать специфику своей аудитории - дегены читают размер APY, а не документацию;
⁃ партнерясь с дефи-протоколами не могла не понимать, куда дегены направляют свои USD0++, и последствия резкого изменения цены USD0++;
⁃ поддерживая длительное время рейт обмена 1:1, дала ложную надежду об устойчивости пега USD0++;
⁃ понимая, что произойдет с TVL протокола будь информация об изменении floor price доступна заранее, намеренно не проинформировала юзеров о планируемых изменениях;
⁃ вероятно, без каких-либо анонсов или обсуждений применила Parity Arbitrage Right, заработав скромные $20k на своих юзерах.

В итоге на вопрос юзеров “зачем мы покупали USD0++ по $1 неделю назад, если всем было известно, что скоро на него будет установлен дискаунт”, команда уверенно отвечает “It has always been public boss, market just didn't price it before”.

6. Кто пострадал ⁃ холдеры USD0++
Тут все довольно очевидно.
⁃ юзеры Morpho
В нескольких ваултах (раз, два, TVL $200m+) цена USD0++ захардкожена (ваулт считает, что 1 USDC = 1 USD0++ “for simplicity and safety reasons”). С учетом LTV 86% bad debt’а не возникло, однако в обоих ваултах утилизация составляет 100%, что означает 100% ставки для заемщиков. Для любителей леверейджа это ликвидация через пару дней. Детальный разбор ситуации вокруг Morpho ищи здесь. Планируется миграция в новые ваулты с другими риск-параметрами, подробности тут.
⁃ холдеры Pendle PT
Считают себя пострадавшими, хотя на самом деле страдают только от падения цены USD0++ (но не от ликвидаций или подобных вещей).

Команда Usual обещает покрыть “any potential bad debt in non-migrable markets” (видимо, речь идет прежде всего о юзерах Morpho), но деталей пока нет.

7. Как предотвратить себя от подобных потерь в будущем?Получая экспожер на крупную сумму в то, что считается стейблкоином, стоит предварительно проверять его документацию (чтобы потом не удивляться тому, что например USDz от Anzen обеспечен совсем не risk-free активами). И читать доступные всем желающим отчеты риск-провайдеров - например, LlamaRisk постоянно выкладывают риск-репорты по стейблкоинам, в том числе такой отчет был по Usual (и ответ на вопрос о возможности протокола поддерживать пег USD0 там весьма расплывчатый).

8. Есть ли смысл дальше играть в игру Usual?Совсем недавно я описывал занимательную игру в Usual/UsualX/USD0/USD0++ и задавался вопросом о том, “сможет ли Usual после того как цифры станут не такими красивыми, а юзеры переключат свое внимание на новые игры, удержать аудиторию своего стейбла”. И на тот момент мне не пришла в голову мысль о том, что правила этой игры могут быть так резко и некрасиво изменены.

Своими действиями Usual подтвердили, что сегодня они не являются ни DAO, ни народным Tether’ом, и в целом интересы юзеров готовы учитывать не полностью и не всегда.

Однако это не означает, что в игру Usual не стоит играть! Тем более что в дополнение к существующим появляются новые переменные, например USUAL (USUAL Star). Всем интересующимся, на кого из Usual/UsualX/Usual/USD0/USD0++ перспективнее ставить, рекомендую пройти в этот тред. И помнить, что все написанное в нем в любой момент может быть изменено ~~DAO~~ командой.

Usual и USD0++ - что произошло и кто виноват (часть 1)
Usual - эмитент обеспеченного RWA (краткосрочные US T-bills и сделки репо) стейблкоина USD0, перераспределяющий прибыль с RWA-коллатерала через гавернанс-токен USUAL. Позиционирует себя как “народный Tether” и предлагает юзерам USD0 и USD0++. Оба этих токена до недавнего времени считались стейблкоинами, но 10 января 2025 что-то пошло не так.

1. USD0 - стейблкоин, обеспеченный RWA (USYC от Hashnote).
Здесь важно отметить, что обычным юзером USD0 не может быть обменян на RWA-коллатерал:
⁃ для обмена USD0 на USYC необходим вайтлист от Hashnote, судя по количеству холдеров USYC таковых немного (подробнее про Hashnote и USYC см. тут);
⁃ обычные юзеры могут воспользоваться услугами DEX’ов, прежде всего пулами Curve;
⁃ в свою очередь, глубина ликвидности на DEX’ах и надежность пега на вторичном рынке зависит от поведения имеющих доступ к USYC аккаунтов;
⁃ как было отмечено в отчете LlamaRisk, “adequate liquidity or price stability is not guaranteed in the secondary market venue to facilitate redemptions”.

2. USD0++ это USD0, залоченный на 4 года и приносящий прибыль своим холдерам. Логика следующая:
⁃ получить USD0++ можно залочив свои USD0 на 4 года;
⁃ сделавшие это юзеры могут выбрать спекулятивную стратегию (награды в USUAL, который в будущем будет давать право голосовать, в т.ч. управлять трежери и возможно получать доходы с коллатерала) либо безрисковую стратегию (доход с RWA-коллатерала раз в полгода);
⁃ достать залоченные USD0 до истечения 4ех лет можно тремя способами: USUAL Burning Redemption (возврат 1:1 в обмен на USUAL в размере не более USUAL, которые были бы получены в качестве наград в следующие 180 дней), Price Floor Redemption (обмен на USD0 по рейту, определяемому DAO), Parity Arbitrage Right (экстренная мера на случай депега USD0++, по сути эксклюзивное право DAO произвести ранний анлок USD0++);
⁃ до 9 января 2025 доступна была только вторая опция, floor price составляла 0.9995 USD0, что по сути означало возможность обмена USD0++/USD0 1:1;
⁃ точнее доступен был “redeem on the primary market”, а перечисленные выше три опции (объединенные названием “Early Redeem feature”) планировались к имплементации в Q1 2025.

3. Что изменилось?9 января 2025 был опубликован план Usual на следующие 4 года. Команда также сообщила об имплементации Early Unstaking/Redeem и установлении floor price USD0++ в размере 0.87 USD0. Иными словами, с 9 января протокол не гарантирует обмен USD0++/USD0 1:1, однако юзеры все еще могут получить назад свои USD0 по описанной в документации логике. Цена USD0++ на момент написания поста - $0.93.

4. Можно ли было заранее предсказать такой сценарий?Скорее нет, чем да. Надо учитывать, что:
⁃ никто никогда не обещал гарантию обмена USD0++/USD0 1:1, в документации прямо было указано на возможность изменения floor price, более того - там же было написано, что floor price не будет обеспечивать обмен 1:1 (“...price floor establishes a discounted redemption rate, where users receive less USD0 per USD0++ redeemed”);
⁃ но при этом в той же документации было сказано “...DAO reserves the authority to set this price floor…” - 9 января такое изменение произошло без решения DAO, без предварительных обсуждений и предупреждений;
⁃ в официальных анонсах отказ от обмена 1:1 не упоминался;
⁃ но при этом в Дискорде можно найти намеки на это - например, о скорой имплементации Early Redeem опции (а следовательно, об отказе от “redeem on the primary market” в пользу floor price, которая согласно документации не будет составлять 1:1) писала команда Usual, также о возможном скором изменении floor price говорил ИИ-бот Usual (из какого источника он это взял, непонятно).

Короче внимательный деген мог бы:
- прочитать в Дискорде, что скоро будет имплементирована Early Redeem опция;
- сделать из этого вывод, что “redeem on the primary market” будет приостановлен;
- вспомнить, что в оригинальном Whitepaper не предусмотрен 1:1 обмен;
- учесть, что хоть Usual и DAO, гавернанс пока не активирован, а значит скорее всего обсуждений/предупреждений не будет.

M^0 и Usual (часть 2)
Usual на конец 2024 годаTVL $1.4b, гавернанс-токен USUAL с FDV $4.2b и нестандартные механики перераспределения ценности внутри протокола, которые позволяют рисовать на сайте привлекательные проценты (55% на USD0++ и 759% на USUALx). Стоить отметить, что Usual очень старается выставлять на самое видное место сайта/протокола/документации красивые маркетинговые лозунги, отодвигая подальше чуть менее красивую реальность, например:
⁃ создание ончейн Tether’а - ну очень притянутый девиз, в отличие от Tether (а также от MakerDAO/Sky и Ondo) Usual не занимается “сложными” вещами типа структурирования ирл-сделок, обеспечения надежного хранения оффчейн-резервов и пр.;
⁃ агрегация токенизированных RWA от разных эмитентов возможно наступит когда-нибудь в будущем, но на текущий момент USD0 обеспечен ровно одним видом RWA - USYC от Hashnote;
⁃ перераспределение прибылей/value и власти (принятие решений относительно рисков, видов коллатерала и стратегий инсентивизации ликвидности) в пользу юзеров - нет сомнений в востребованности первого, но действительно ли юзерам стейблкоина нужна возможность определять требования к кастодиану overnight reserve repos?

В конечном итоге основная фича Usual это занимательная игра, где с одной стороны, контракты протокола разделеют денежные потоки с коллатерала (корзины RWA-активов) в пользу холдеров USD0++, USUALx и трежери протокола и дополняют это эмиссией USUAL. С другой стороны - юзеры пытаются предсказать, какие из этих букв, в какие сроки и на каких условиях принесут больше прибыли. Интересно будет наблюдать за тем, сможет ли Usual после того как цифры станут не такими красивыми, а юзеры переключат свое внимание на новые игры, удержать аудиторию своего стейбла.

Партнерство Usual и M^0В сентябре-октябре 2024 несколько смарт контрактов Usual были одобрены гавернансом M^0 в качестве earners (раз, два), что позволило Usual создавать loop-стратегии с USD0++/M на Morpho Blue, Euler и пр.

Новый пропозал предполагает более тесное партнерство, в рамках которого Usual будет выпускать UsualM, обеспеченный коллатералом от минтеров M^0 (формально речь идет об одобрении ряда смарт контрактов Usual в качестве earners). В свою очередь, UsualM будет выступать обеспечением USD0 наряду с USYC от Hashnote, что сделает Usual чуть больше похожим на протокол, аггрегирующий токенизированные RWA.

Забавно, как маркетологи Usual поработали над анонсом партнерства с M^0, сообщив что Usual не просто интергрирует M, но расширяет его, добавляя к дефолтному M такие жизненно необходимые для стейблкоина функции как unwrapping, pausing, and blacklisting.

Что касается M^0, то для них это второй “клиент” из категории стейблкоинов после USDN от Noble.

Будущее стейблкоиновИнтересно, что в последнее время начала стираться грань между стейблкоинами и RWA-протоколами. Так, позиционирующий себя как стейблкоин Usual помещен DefiLlama в категорию RWA (сразу после Hashnote, чьи активы обеспечивают USD0), в то время как MakerDAO/sDAI все еще находится в категории CDP.

Действительно, не просто понять, где заканчивается обернутая ERC-20 токеном ценная бумага стоимостью примерно $1 и начинается претендующий на замену банковских депозитов стейблокин. Вероятно, в будущем критерием их разделения будет специфика дистрибьюции основного продукта протокола - RWA-протоколы будут предоставлять доступ к своим токенам ограниченному кругу лиц, в то время как стейблкоин-протоколы будут основными клиентами RWA-протоколов, трансформирующими токенизированные RWA в пригодные для использования конечным юзером (с учетом регуляций, комиссий, удобства использования и пр.) токены.

Приятно видеть, как растет вариативность доступных стейблкоинов и одновременно улучшается используемая ими ирл-инфраструктура. Надеюсь, в ближайшие несколько лет мы увидим много подобных Usual экспериментов (возможно вслед за Usual каждый крупный RWA-протокол захочет создать свой стейблкоин) и перестанем воспринимать USDT в trc-20 как норму.

Все интересующие рынками предсказаний и оракулами для них - велком в Твиттер/X!

Ссылка

Внутри:
⁃ почему столько хейта в адрес UMA (оракул Polymarket’а);
⁃ в чем проблема оракулов для рынков предсказаний;
⁃ какие есть альтернативы.

А еще там про новый рынок предсказаний, который обещает дроп, сейл каких-то NFT и что не будет поинтов.

Лайки/шэры/комменты приветствуются!

Где в web3 деньги? (часть 3)
Также активно продолжают развиваться:
- централизованные FDUSD и PYUSD ($3b TVL / $720m, обеспечены банковскими депозитами, T-Bills и T-Bonds);
- полу-(де)централизованные USDe от Ethena ($2.5b TVL, не-стейблкоин, обеспеченный ETH/BTC и синхронными шорт-позициями по ним), USDS от MakerDAO/SKY ($450m TVL, нацеленный на масс-адопшн новый стейбл от Sky с корзиной разнообразного обеспечения от крипты до RWA) и FRAX ($350m TVL, имеется полный перечень дефи-продуктов от своего L2 до лендинга);
- децентрализованные LUSD от Liquity ($352m TVL, скоро планируется запуск v2 версии с новым стейблом BOLD), GHO от AAVE ($150m TVL) и crvUSD от Curve ($103m TVL);
- похожие на стейблы токенизированные денежные инструменты (токены от Ondo с $620m TVL, BUIDL от BlackRock с $500m TVL, Hashnote USYC с $280m TVL и пр.);
- и тд и тп (весь список здесь).
Стоит добавить, что в дополнение к этому появляются проекты, ставящие своей целью оркестрирование всеми возможными стейблкоинами - например, привлекший $58m Bridge. Может ли это направление стать новым нарративом? Некоторые фонды (вероятно, со skin in the game) считают, что да.

Помимо очевидно полезного для конечных юзеров и рынка в целом роста конкуренции на рынке стейблкоинов приятно наблюдать за тем, как:
⁃ стандартом для любого нового стейбла становится шэринг прибыли со своими юзерами;
⁃ также нормой становится отказ от банковских депозитов как обеспечения;
⁃ RWA нашли свой product-market-fit и, вероятнее всего, продолжат аткивно развиваться;
⁃ подсектор “web3” под названием “деньги” открыт для любых экспериментов как с технической, так и концептуальной точки зрения - полагаю, рано или поздно цифровая эволюция и правда приведет нас к лучшей форме денег (как и ожидают в Reserve).

Кажется, что четыре пункта выше уже являются хорошей стартовой точкой для создания чего-то лучшего, чем partly-backed-bankUSD - как архитектурно глубоко внутри, так и снаружи с точки зрения юзер экспириенса. А что из этого мы в итоге назовем деньгами, наверное не так и важно.

Рассказать про природу денег всегда можно в чате @chat0xchat!

Где в web3 деньги? (часть 2)
2. Reserve Protocol ($250m TVL, USD3/eUSD/RTokens)
Запущенный аж в 2018 году, Reserve позиционирует себя как инфраструктуру для создания валют, обеспеченных 1:1 корзиной токенизированных активов. За этим стоит идея о лучшей версии денег, которые не подвержены инфляции и представляют собой индекс мировых активов (акций, бондов, золота и пр.). Особенности дизайна Reserve:
⁃ протокол не предлагает какой-либо стейблкоин, но вместо этого дает возможность всем желающим создать свой стейбл;
⁃ под стейблом понимается индексный токен, репрезентующий корзину активов, набор правил по управлению ей (ребалансировка корзины, определение “запасного” коллатерала, распределение прибыли и пр.) и порядок изменения таких правил (типа локальный гавернанс);
⁃ дополнительно каждый такой стейбл может быть “застрахован” застейканными токенами RSR.
Лонг-терм видение протокола состоит в том, что методом проб и ошибок (при создании корзин активов) и в конкурентной борьбе мы придем к идеальному (ну или почти идеальному) стейблкоину, состоящему из огромного количества токенизированных активов, не привязанному к USD и более стабильному по сравнению с USD в долгосрочной перспективе. Этот стейблкоин и станет лучшей версией денег. А пока имеем два с половиной стейблкоина с DAI/USDC/USDT и их обертками внутри.

3. M^0 ($54m TVL, M)
Ранее делал большой пост про M^0, которые позиционирует себя как инфраструктурного посредника для эмитентов стейблкоинов и выпускают M (аналог резервов в ЦБ), поверх которого финтех-приложения смогут выпускать свои стейблы (аналог банковских денег). Основные особенности такие:
⁃ как и в Usual, определение правил минта M находится в руках холдеров гавернанс-токена (в управлении участвуют два токена, подробнее см. здесь);
⁃ сам по себе M не предназначен для использования конечными юзерами - предполагается, что созданием и дистрибуцией стейблов для конечных юзеров будут заниматься другие сущности (эмитенты децентрализованных стейблов, централизованные биржи, финтех-стартапы и пр.);
⁃ в отличие от Usual и Reserve, протокол не принимает в обеспечение выпущенные третьими лицами криптоактивы (RWA, стейблы и т.п.) и вместо этого сам определяет общие для всех правила в отношении оффчейн-обеспечения (требования к кастодианам, порядок верификации обеспечения и пр.).
С точки зрения M^0, суть слова “деньги” лежит где-то между резервами в ЦБ и теми цифрами/токенами, которые мы воспринимаем как деньги. Соответственно, задачей своей M^0 видит создание всех необходимых элементов (смарт-контракты, лигал- и гавернанс-фреймворк, интерфейсы и пр.) для посредничества между первым и вторым.

4. defi.money ($3m TVL, MONEY)
Оказались тут только из-за вызывающего тикера MONEY и громкого заявления о переходе к новой эпохе денег. Называют себя привязанным к USD децентрализованным стейблкоином, основанным на CDP-механике. Особенности:
⁃ построены на архитектуре crvUSD, что в теории будет смягчать негативные последствия ликвидации для юзеров;
⁃ в будущем готовы принимать в обеспечение своего стейбла экзотические активы;
⁃ имеется приносящая прибыль застейканная версия стейбла - sMONEY.
Интересная попытка объединить лучшее от CDP-протоколов и добавить к этому несколько интересных механик, хотя кажется что на новую эпоху денег пока не тянет.

Риск-параметры в лендинговых протоколах (часть 3)
3. JustLend ($6.1b TVL)В одном из самых децентрализованных лендинг-протоколов решения по новым активам ~~принимаются Джастином Саном~~ публикаются на оф. сайте, анализ рисков (если он вообще существует в каком-то виде) осуществляется командой проекта.

Схожие подходы приняты в Kamino ($1.5b TVL), LayerBank ($0.7b TVL), Fraxlend ($0.1b TVL).

4. SmartLTVКак видно из вышенаписанного, по своей сути риск-параметры это результат трансформации данных о токене в ряд цифр, используемых в смарт-контрактах лендингового протокола. Наиболее распространенная методология определения риск-параметров - предложенная Gauntlet agent-based-simulation (симуляция, основанная на прогнозе поведения юзеров при изменении цены актива). Эта модель позволяет оценить рыночные риски (обв оценка оракулов протокола, возможности анстейка и прочего лежит за пределами такой модели) на основе анализа:
⁃ среднего маркет капа за определенный период;
⁃ среднего объема торгов за определенный период;
⁃ уровня волатильности в сравнении с другими активами;
⁃ количества торговых пар и бирж;
⁃ количества токен-холдеров и динамики их изменения.

В связи с этим логично задать вопрос - действительно ли необходимо платить миллионы долларов в год сервис-провайдерам (аллокаторам в случае с Morpho), или их работа может быть хотя бы частично автоматизирована? Иными словами, возможно ли создание автоматизированного риск-менеджера для лендинг-протоколов?

BProtocol была разработана штука под названием SmartLTV (по сути, смарт-контракт), которая позволяет определять уровень LTV основываясь на рыночных условиях (уровень ликвидности и волатильности) и автоматически изменять его. SmartLTV интегрирован в Morpho как аналитический инструмент, позволяющий отслеживать уровень риска нескольких ваултов (ссылка), и как аллокатор, который автоматически выводит средства юзеров с рынков при падении уровня риска ниже определенного порога. Также SmartLTV Monitor запущен для протокола Kinza. Аналогичный продукт находится в разработке у ChaosLabs.

Топ-делегаты AAVE положительно относятся к автоматизации процесса определения риск-параметров. В Sky неоднократно озвучивали грандиозные планы по автоматизации протокола и внедрению AI - нет никаких сомнений в том, что корректировка риск-параметров в кор-ваултах и SparkLend одной из первых подпадет под автоматизацию.

DYOR: ⁃ методологии от Gauntlet - для риск-параметров и ваултов Morpho;
⁃ фреймворк от LlamaRisk для параметризации новых ассетов на AAVE;
⁃ методология ChaosLabs по риск-параметрам для AAVE v3;
⁃ фреймворк для определения риск-параметров от BProtocol;
⁃ риск-дэшборд AAVE от ChaosLabs (там же доступны дэшборды по другим проектам);
⁃ о SmartLTV от BProtocol - раз и два.

Риск-параметры в лендинговых протоколах (часть 2)
С одной стороны, протоколом и сервис-провайдерами стандартизированы отдельные правила определения риск-параметров, напр.: ⁃ обычно сервис-провайдеры выступают против листинга забридженных активов;
⁃ по дефолту ChaosLabs предлагают устаналивать начальный supply cap в размере 2x к ликвидности, доступной с учетом прайс импакта ликвидационной премии, (хотя по факту нередко отсутступают от этого правила, пример);
⁃ фреймворк также рекомендует учитывать исторические тренды и симулировать стресс-сценарии для определения supply/borrow cap;
⁃ и прочие (фреймворк см. здесь).

С другой стороны, на рекомендации сервис-провайдеров могут влиять множество нестандартных и не погружаемых в генерализованный фреймворк вещей, напр.:
⁃ специфика работы оракулов протокола, выпускающего актив (rsETH);
⁃ возможность изменения контрактов мультисигом, невозможность анстейка LRT-токена, постоянные депеги (artMETIS);
⁃ доказательства наличия ликвидности и обещаний ее предоставления (Proof of Liquidity and Deposit Commitments; CDCETH);
⁃ концентрация токена в руках кастодиана, большой период анстейкинга (BNBx);
⁃ активные программы ликвидити-майнинга (USDe).

После листинга актива сервис-провайдеры могут предложить изменения риск-параметров. Причиной этому может служить высокий уровень спроса (MaticX), резкие изменения риск-профиля актива (CRV), хорошее поведение проекта (FRAX), депег (MAI) и пр.

Схожий подход принят в SparkLend ($2.6b TVL; сервис-провайдер - BA Labs), Compound ($2b TVL; сервис-провайдер - Gauntlet), Venus ($1.6b TVL; сервис-провайдер - ChaosLabs).

2. Morpho ($2b TVL)В отличие от AAVE, Morpho (его команда/токен-холдеры) не занимается определением риск-параметров представленных в протоколе активов (подробнее о принципах работы Morpho см. здесь) - основная фича Morpho состоит в разделении протокола (набора основных смарт-контрактов) и риск-менеджмента. Morpho предоставляет возможность создавать рынки (изолированные лендинг-маркеты) с определенным набором риск-параметров, список рынков можно найти тут. В свою очередь, поверх этих рынков могут создаваться ваулты - отправляя деньги в ваулт, юзеры делегируют риск-менеджмент куратору и аллокатору ваулта. Аллокаторы ваулта могут направлять активы из него в любые рынки (в том числе рынки с идентичными активами, но различными риск-параметрами).

На простом это означает, что: ⁃ поставщик ликвидности в AAVE (неважно, это DAO, деген или хедж-фонд) дает свои активы в долг по общим для всех правилам (под залог любых принимаемых AAVE ассетов с общими для всех риск-параметрами), поставщик ликвидности в Morpho дает свои активы в управление аллокатору (для последующей выдачи в долг по правилам конкретного ваулта - в заранее определенные рынки с конкретными риск-параметрами);
⁃ заемщик в AAVE предоставляет залог и берет займ в/из общего пула, в Morpho юзеру доступны множество рынков для конкретного токена с различными параметрами.

Таким образом, в Morpho нет сервис-провайдеров, определяющих риск-параметры доступных в протоколе активов, - риск-параметры “встроены” в десятки изолированных рынков. Те, кто в AAVE был бы сервис-провадйером (Gauntlet, RE7 Labs, Steakhouse Financial, Block Analitica), в Moprho выступают кураторами/аллокаторами ваултов и направляют средства юзеров в различные рынки (пример WETH-ваулта с $22m TVL см. тут). Соответственно, каждый куратор раскрывает свою методологию в том объеме, в котором счиатет необходимым. Пример того, как Gauntlet пытались оправдать параметры своего ваулта после депега ezETH, можно найти здесь.

Подробнее почитать о различиях в подходах AAVE и Morpho (а также мнение Euler) можно тут и тут.

Риск-параметры в лендинговых протоколах (часть 1)
tldr: разбираемся, кто и по каким правилам определяет риск-параметры в лендинговых протоколах
Лендинговые протоколы являются второй по TVL категорией с $31b после протоколов ликвидного стейкинга. Они предоставляют возможность залочить в протоколе токен A и получить за это токен B меньшей стоимостью. Зачем кому-то обменивать один токен на другой таким специфичным способом? В реальном мире люди делают это, чтобы под залог своих акций/имущества/прав получить деньги в долг. В крипте лендинговые протоколы позволяют не продавая ETH/BTC/TOKEN в пару кликов получить стейблкоины. Но основной юзкейс лендингов это леверейдж-стратегии (децентрализованная накрутка плеча для йилд-фарминга, получения поинтов и т.п.) и хеджирование позиций.

Идеальный лендинговый протокол с точки зрения заемщика - тот, в котором можно взять долг размером в 100% от стоимости залога (напр., получить 100 USDC под залог 100 USDe). Однако если такое разрешить, то при первом же депеге USDe у протокола (точнее у кредиторов, которые принесли свои USDC в протокол) возникнет плохой долг (bad debt) - иными словами, кредиторы не смогут забрать назад внесенные ими активы в полном объеме. Почему? Потому что долговые позиции (напр., долг в 100 USDC с залогом в 100 USDe, стоимость которых упала до $90 после депега в 10%) не смогут быть эффективно ликвидированы.

Чтобы не допустить возникновения bad debt, протоколы определяют для размещенных у них активов набор риск-параметров: ⁃ ликвидационная премия - премия, получаемая ликвидатором (напр., с премией в 5% ликвидатор за погашение обеспеченного ETH долга в 1000 USDC получит ETH стоимостью $1050);
⁃ LTV (loan-to-value) - размер максимального отношения размера долга к стоимости залога (напр., с LTV 0.85 максимальный размер долга в USDC под залог 100 USDe составит 85 USDC). В мире с бесконечной ликвидностью и мгновенными ликвидациями овер-коллатеризация требовалась бы только в части, покрывающей ликвидационную премию. Однако в нашем мире в периоды стресса блокчейны становятся медленными и дорогими, а объем ликвидности на биржах может резко изменяться, так что логика идеального мира не работает;
⁃ supply/borrow cap - предельные максимальные размеры кредитов/долгов по соответствующему активу;
⁃ и некоторые другие.

Ирл займы с залогом работают примерно так же. Например, не стоит ожидать одинакового уровня LTV для займа под залог квартиры в новостройке и займа под залог находящегося в аварийном состоянии дома. Однако в отличие от web3, ирл правила определения параметров займа спрятаны на разных уровнях банковского регулирования (от Basel III к внутренним регламентам банка).

Ниже - о том, кто и по каким правилам определяет риск-параметры активов в лендинговых протоколах.
1. AAVE ($12.1b TVL)В пропозале о листинге нового актива на AAVE (пример с tBTC) должны быть указаны риск-параметры, включая правила определения ставки, LTV, LT (порог ликвидации), supply/borrow cap, размер ликвидационной премии и некоторые другие. Фреймворк по определению риск-параметров объединяет количественный (quantitative) и качественный (qualitative) анализ и предлагает учитывать рыночные риски, технологические риски, фундаментальные характеристики токена и пр.

Для AAVE характерен “патерналисткий подход”, при котором гавернанс-решением определяются единые для всего протокола риск-параметры определенного актива. Рекомендации по ним предоставляют два основных сервис-провайдера, отвечающие за оценку рисков:
⁃ ChaosLabs, занимающиеся прежде всего за оценкой рыночных рисков (Quantitative Risk Assessment); и
⁃ LlamaRisk, чей подход несколько шире - они проводят всесторонний риск-анализ (Qualitative Risk Assessments; пример с tBTC, апдейт по tBTC), выдавая в качестве аутпута рейтинг актива в формате “ok on liquidity, good in volatility, good in decentralization, etc.” (пример) и/или саммари в формате вопрос-ответ (пример).

EIGENtoken (часть 3)
Еще раз, зачем нужен EIGEN?EIGEN будет защищать AVS-ы от интерсубъективных ошибок. Например, задеплоенный в виде AVS-а оракул сможет использовать для своей работы:
⁃ рестейкнутый ETH, который будет слэшиться у операторов, допустивших объективные ошибки (напр., двойное подписание чего-то, что нельзя подписывать два раза);
⁃ застейканный EIGEN, который будет обеспечивать защиту от ошибок, наличие которых не может быть проверено алгоритмически “внутри блокчейна” (напр., злонамеренной передачи информации о цене BTC в $1 вместо положенных $60k).
В отличие от ETH, EIGEN будет не слэшиться, а форкаться. Это попытка “вшить” в EIGEN механику социального консенсуса - только вместо выбора каноничной сети выбираться будет каноничный контракт EIGEN’а. Короче slashing for objective failures and forking for subjective failures.

Как работает форк EIGEN?В случае предполагаемой интерсубъективной ошибки (то есть ошибки, факт которой не может быть подтвержден внутри блокчейна алгоритмически) оператора AVS-а любой желающий (ну почти) может инициировать спор. В рамках этого спора создается форк EIGEN-токена, а по итогам спора по заранее определенным правилам социального консенсуса определяется “правильная” версия EIGEN’a. Примерно тридцать страниц вайтпейпера посвящены описанию того:
⁃ как нам форкать EIGEN так, чтобы это проходило незаметно для не-стейкеров, например тех кто использует EIGEN в дефи или держит на кошельке/бирже (для этого придумали разделение на EIGEN и bEIGEN);
⁃ как правильно врапать (to wrap) bEIGEN в EIGEN и обратно;
⁃ как правильно настроить экономику форка (для этого придумали Deflation-per-fork/DPF, Commitment-per-fork/CPF и пр.);
⁃ какой порядок действий и тайминги нужны для форка EIGEN;
⁃ как правильно рассчитать криптоэкономическую безопасность (для этого придумали способы расчета cost-of-corruption, profit-from-corruption и пр.);
⁃ как будет работать форк EIGEN в условиях множества активных AVS-ов;
⁃ какие приложения можно строить поверх этой архитектуры, и какое будущее ждет EigenLayer.
Ответы (имхо не всегда убедительные) на эти вопросы можно найти в вайтпейпере.

Что еще интересного в вайтпейпереПо всему документу мы читаем, что стейкинг EIGEN нужен для споров по intersubjectively attributable faults. Речь идет об ошибках, в отношении кототорых имеется “почти универсальное согласие наблюдателей”. Кто определяет, когда такое согласие имеется? Что мешает проектам использовать стейкинг EIGEN для разрешения споров о subjective faults? Если ничего, то почему EIgen Labs активно отмахивается от этого юзкейса?

Некоторые из предложенных механик я не смог понять (например, о роли держателей bEIGEN в AVS’ах, не связанных с текущим спором, криптоэкономической математике и мониторинге косяков операторов AVS'ов) - полагаю, не все механики понимают и авторы вайтпейпера, а описанные в нем концепты будут дополняться и корректироваться.

Интересно, что предполагается предоставление большой свободы AVS’ам (архитектура лайт-нод для проверки ошибок, отдельные правила разрешения споров и форка bEIGEN и пр.) - если такой подход сохранится, мы неизбежно увидим рано или поздно косяки в коде со стороны AVS’ов и последующие за ними слэшинги и форки. И наблюдать за этим будет интересно!

Всех заинтересованных в EigenLayer призываю к DYOR’у! Всех задиоривших - к обсуждению в чате @chat0xchat!