#Маринов #Газ #RUB #Экспорт

Похоже, что российские власти решили не стрелять себе в ногу в вопросах экспорта газа. Песков сказал, что новый механизм платежей в рублях это растянутый по времени процесс, и действовать сегодня он не начнет. Помимо этого, вчера по этому вопросу поговорили Владимир Путин и Олаф Шольц, которые по словам Кремля договорились, что эксперты двух стран обсудят механизмы оплаты поставок. Германия в свою очередь сообщила, что Россия продолжит принимать оплату в Евро.

Такой поворот событий не отменяет намерения России перевести оплату экспорта в рубли. Однако, теперь нас скорее ждет длинный процесс переговоров и обсуждений. Чем он закончится мы не знаем, но в моменте одним экономическим риском стало меньше, и это уже хорошо.

#Маринов #Газ #Экспорт #RUB #GAZP

На наш взгляд, требование платить за газ рублями со стороны России может обернуться весьма печальными последствиями как для российской экономики, так и для всего мира. Не исключено, что далее вполне могут последовать требования платить в рублях за нефть, металлы, сельскохозяйственную продукцию и другой экспорт. Эти требования, если они не будут приняты, повлекут за собой усугубление дефицита на мировых рынках, и еще больше добавят инфляционного давления. А это только увеличит вероятность наступления мировой рецессии. Однако сейчас мы бы хотели разобраться в ситуации с поставками газа в Европу, так как мы придерживаемся не совсем популярного мнения, что Европа вполне может пойти на отказ от нашего газа, как минимум краткосрочно.

У Европы есть три основных источника импорта газа, это Россия, Норвегия и СПГ. Поставки из России составляют чуть более 3 млрд кубометров в неделю, дальше идет Норвегия, которая поставляет около 2.5 млрд., и СПГ, средние поставки которого в прошлом году составили 1.9 млрд кубов в неделю. Что отличает эти три источника, так это стабильность поставок. Газпром работает по долгосрочным контрактам и его поставки практически неизменны весь год, а вот СПГ и поставки из Норвегии идут по спотовым, краткосрочным контрактам и подвержены сезонности. Так поставки из Норвегии в низкий сезон в среднем на 500 млн кубов, ниже, чем в высокий, а поставки СПГ в прошлом году в низкий сезон упали на 1.5 млрд. до уровня в 1 млрд кубических метров в неделю.

Европа постепенно начинает входить в низкий сезон потребления газа, который продлится вплоть до октября. Допустим, Газпром закроет вентиль, и Европа лишится 3 млрд. кубов стабильных поставок в неделю. В таком случае, для того чтобы в Европе не произошло газовой катастрофы, достаточно, чтобы поставки из Норвегии и импорт СПГ в течение всего низкого сезона оставались на текущем высоком уровне (2.8 млрд. кубов со стороны Норвегии и 3.5 млрд – СПГ). В таком случае, хранилища Европы к зимнему сезону 2022/2023 будут заполнены вполне нормально.

Проблема может возникнуть следующей зимой. Но что будет с геополитикой к тому времени сейчас вряд ли кто-то возьмется предсказывать. Более того, если учесть разрушение спроса на газ из-за высоких цен, наблюдаемых сейчас (по прогнозам IEA это 30 млрд кубов в этом году, или 580 млн. кубов в неделю), то картина вообще не выглядит для Европы печальной. А если добавить наши ожидания относительно мировой рецессии, и следующего за этим падения спроса на газ, то шансы Европы заместить российский газ становятся еще выше.

Учитывая все это, уже в этом апреле мы можем стать свидетелем начала процесса исчезновения российского газа с европейского рынка. В результате Газпром лишится большей части экспортной выручки, а вместе с ней и огромной части прибыли, а Европа продолжит наращивать импорт СПГ из США, насколько это позволят текущие мощности СПГ терминалов.

#Маринов #Мазаев #Россия #Акции
После месячной паузы стартовали торги акциями на Московской бирже. В первые дни возможны очень сильные движения в обе стороны. Рынок будет «тонкий», так как многие инвесторы предпочтут воздержаться от активности и будут наблюдать со стороны. Слишком все непонятно. Неопределенность во всем, начиная от геополитики и заканчивая архитектурой самого рынка ценных бумаг в России. И несмотря на все это, мы полагаем, что для инвесторов, сохранивших свои депозиты, есть смысл задуматься о покупке российских акций. Осторожной, Step by Step, но именно о покупке.Понятно, что экономическая ситуация крайне неопределенна. Особенно в долгосрочной перспективе. Никто сейчас не знает, что будет дальше. Сценариев развития событий много… Будем разбираться с далеким будущим позже. Если говорить про более краткосрочный период, то понятно, что 2022 год для российской экономики будет сложным. Жесточайшие санкции со стороны Запада, вылившиеся в определенного рода экономическую блокаду, рост безработицы, инфляции и экономической неопределенности, которые негативно скажутся на потребительской активности, окажут давление на экономику страны. Да, остается большой шанс перестроится «в восточном направлении» - в первую очередь, на Китай и, возможно, на Индию. Однако это потребует времени, а значит, и экономических потерь. По нашим предварительным прикидкам (об экономических прогнозах говорить сейчас, мягко говоря, некорректно), инфляция в России в 2022 году составит около 18% - 19% в среднем, а реальный ВВП к концу года потеряет 5% - 6%.И все же даже в этих условиях деньги должны работать. И именно акции российских компаний, на наш взгляд, являются наиболее интересным классом активов для инвестирования на сегодняшний день. Покупка валюты, не спасет вас от валютной инфляции, которая только ускоряется, из-за попыток западных стран отрезать Россию от мировой экономики. Облигации и депозиты дают привлекательную доходность, но инфляция легко съест и ее. Недвижимость, на фоне падающей покупательной способности населения, так себе идея, да и вопрос степени ликвидности этой инвестиции никуда не делся. **Поэтому акции выглядят единственным классом активов, которые способны защитить вас от инфляции.

Кейс Ирана в 2012-2013 годах, после отключения от SWIFT и наложения нефтяного эмбарго, является неплохим тому подтверждением. Внутренний рынок акций Ирана - единственный класс активов по сравнению с динамикой валюты и облигаций, который позволил заработать больше, чем инфляция с горизонтом от 12 месяцев и более. Фондовый индекс Ирана в долларовом выражении потерял около 50% в первой половине 2012 года, когда вводились санкции. Во второй половине года акции стабилизировались, а в 2013 даже в долларах индекс показал рост в 3 раза, превысив докризисные максимумы. При этом, на наш взгляд, экономическая ситуация РФ на данный момент выглядит лучше, чем была у Ирана, и мы не ждем такой сильной девальвации рубля, которая в последствии была у иранского реала.Исходя из всего вышенаписанного, можно сделать вывод, что после того как «буря» пройдет и пыль осядет, инвесторам, на наш взгляд, стоит сконцентрироваться на покупке акций. Это позволит вам защититься от инфляции, а в перспективе и хорошо заработать. В первую очередь, нужно искать компании, от услуг которых населению и бизнесу будет тяжело отказаться. Это продуктовые ритейлеры, такие как Магнит и Х5, это МТС, также сюда можно отнести и Яндекс. Во второй очереди мы бы выделили ГМК Норильский Никель и Алроса, которые имеют огромное влияние на мировой рынок в своих сегментах. Однако стоит иметь ввиду, что в условиях отсутствия «моста» между российским рынком и западными биржами, на данном этапе все внимание нужно сосредоточить на акциях, имеющих листинг на Московской бирже.**

#Маринов #США #Рынок_акций
Вчера писали про наши ожидания относительно динамики индекса S&P 500. Теперь поговорим о цифрах. Для сравнения, давайте вспомним рецессию 2008 года. Официально она началась в 4 квартале. Ожидаемый EPS компаний, входящих в индекс, тогда рос вплоть до конца июня, а во второй половине года начал снижаться, потеряв в итоге около 40% к маю 2009. В это же время, индекс S&P500, как и мультипликатор цена/прибыль, показали свой максимум еще в середине 2007 года, после чего медленно снижались вплоть до осени 2008, а минимумов на рынке мы достигли в феврале 2009.

Если предположить, что сейчас рецессия может быть сопоставимой по масштабам, то мы получим оценку EPS для индекса S&P 500 в размере 141 (-38% от текущего значения). Исходя из исторических параллелей, такой оценки мы можем достичь в 1-2 квартале 2023 года. Мультипликаторы и рынок, при этом, всегда реагируют с опережением, это нужно помнить. Снижение и там, и там уже началось, но активная его фаза теперь может прийтись на вторую половину года, так как ФРС продолжит ужесточать и бороться с инфляцией. Для перелома тренда потребуется изменение политики ФРС, и возврат к вливаниям ликвидности и низким ставкам. Такие действия должны привести к переоценке мультипликатора. В 2008, например, P/E показал минимум в октябре-ноябре, а как только ФРС запустило QE1 25 ноября, мультипликатор начал расти.

Если ФРС вмешается, то мы можем рассчитывать на возвращение мультипликатора к историческим пикам около 23х или даже выше в район 25х в 2023 году. Перемножив ожидающиеся прибыли и мультипликатор, мы получим оценку индекса S&P 500 на 1-2 квартал 2023 в районе 3243-3525.

2/2 Продавать же все это придется на фоне быстро падающего спроса, на который, помимо негативной макро-конъюнктуры, будет давить растущая инфляция. Учитывая все это, мы видим падение EPS по S&P в динамике год к году с текущих 58% до ≈4% уже в начале 4 квартала 2022 года. Более того, ситуация будет ухудшаться и далее. И в этой обстановке ФРС не сможет позволить себе исправить ситуацию через привычное смягчение монетарно-денежной политики, так как при стагфляции (рост инфляции при падении реального ВВП (спроса)) центральный банк должен, в первую очередь, бороться с инфляцией путем ужесточения монетарной политики. Подводя итог всему вышесказанному, рецессия теперь базовый сценарий. Мировая депрессия возможна, но пока что об этом рано говорить, все будет зависеть от геополитики. До военного конфликта мы предполагали, что падение индекса S&P 500 от максимумов на 15-20% приведет к изменению политики ФРС, что в свою очередь, развернет рынки. Теперь мы ожидаем, что для изменения политики ФРС должно произойти более глубокое падение, в противном случае ФРС продолжит бороться с инфляцией в первую очередь.

#Мазаев #Макроэкономика #США #ФРС #Инфляция
1/2 Опускаюсь все ниже и ниже, - проворчал он при этом. - Даже самому интересно... Я потом вам спою песню: "Во саду ли, в огороде". (с) Василий Шукшин "Калина Красная (Наше мнение о будущем российского фондового рынка выскажем позже, а пока обсудим обстановку на рынке США)Еще до конфликта на Украине, основываясь на мировой макроэкономической конъюнктуре (динамика ликвидности, степень закредитованности на государственном и корпоративном уровнях, состояние долгового рынка США и изменение политики центральных банков), мы видели серьезный риск негативного реального ВВП в США уже в 4 квартале 2022 года. Ну а после того, что произошло с геополитикой в феврале, наш базовый сценарий - мировая рецессия, которая коснется большинства стран мира. Если же ситуация продолжит развиваться в направлении дальнейшей конфронтации между странами и не будет найдено мирного решения в ближайшие месяцы, то базовым сценарием станет уже мировая депрессия - продолжительная и глубокая.
Но не будем сильно распыляться и поговорим о ключевом драйвере мировых финансовых рынков - об экономике США. Уже в февральской статистике (еще до начала конфликта на Украине) инфляция негативно влияла на экономическую активность в США. Сильный рынок труда в США за февраль стал таковым за счет перетока рабочих рук из малого бизнеса в средний и крупный. ADP - национальный отчет о занятости показал, что малый бизнес потерял 95 тысяч рабочих мест за февраль, а индекс оптимизма малого бизнеса NFIB в февральской статистике показал самое большое падение по ожидаемому найму на работу с апреля 2020 года (начало Covid-кризиса). И все это на росте ожидания отрицательной динамики будущих продаж вследствие вертикально растущего «ценника» на конечную продукцию. Для понимания, малый бизнес более чувствителен к инфляции и вынужден быстрее перекладывать издержки на конечного потребителя, нежели средний и крупный бизнесы. Результатом этого становится быстрая потеря клиента. Понятно, что далее это коснётся и более крупных бизнесов. Ранее мы писали, что основной причиной начала умеренной рецессии в США должно было стать падение расходов на личное потребление (≈70% реального ВВП США) и ожидали, что замедление инфляции и ухудшение на рынке труда вынудят ФРС стать «мягче» в монетарной политике, оказав поддержку, в том числе, и финансовым рынкам. Но в результате геополитического взрыва инфляционное давление сильно вырастет. Запасы производителей переполнены дорогим по стоимости товаром. Также имеется большое количество, так называемого, полуфабриката (не завершённого по причине отсутствия тех или иных комплектующих конечного продукта), для изготовления которого еще ожидаются поставки комплектующих по уже выросшим за последний период ценам.

#Маринов #Геополитика #Россия

Мы, как и многие сейчас, пребываем в небольшом шоке. Наш рухнувший базовый сценарий базировался на взгляде, что войне нет места в XXI веке. Реальность оказалась гораздо печальнее. Однако, нужно уметь без эмоций оценивать любую ситуацию.

Очевидно, что на рынке сейчас не осталось ничего связанного с фундаментальной стоимостью. Только страх и паника. Если оставить моральную сторону проблемы, то вполне очевидно, что даже в условиях отключения от SWIFT, эмбарго на российские товары со стороны запада и других жестких санкций российские активы дешевы.

Китай, хоть и воздерживается от прямых комментариев поддержки, косвенно ее выражает, понимая озабоченность наших властей относительно безопасности. Более того Global Times, один из рупоров компартии Китая, параллельно с ростом напряженности публикует статьи с вот такими заголовками: “China and Russia the bastions of multipolar world that breaks US dominance”.США зимой перенаправляли поставки СПГ в Европу, поддерживая союзников. Мы думаем, что и Китай будет наращивать объемы экспорта российских товаров в случае жестких санкций. А это означает, что, когда пыль уляжется, наша сырьевая экономика безусловно изменится, но удар может оказаться намного менее значительным.

В краткосрочном периоде нас конечно ожидает море волатильности, но в среднесрочной/долгосрочной перспективе текущие цены выглядят скорее, как возможность купить активы дешево.

#Мазаев #Маринов #Геополитика #Россия

Настало время высказаться по геополитической ситуации. С нашей точки зрения, сейчас возможны два основных сценария развития событий. В первом, менее вероятном, Россия силовым путем отодвинет «линию разграничения» до географических границ спорных территорий. В таком варианте, мы можем увидеть дальнейшие волны распродаж на рынке. Однако, второй сценарий, который мы используем как базовый, предполагает, что произойдет «заморозка» новой реальности. А именно, Россия займет позиции на «линии разграничения», после чего стороны начнут долгие и тяжелые переговоры. Россия будет говорить об оккупации ДНР/ЛНР, Украина настаивать на оккупации своих территорий. В результате переговоров, условные «Стамбульские» или «Парижские» договоренности заменят Минские, а мы с вами продолжим жить в новой реальности, как это произошло в 2015 году.

Что касается реакции запада, то сложно представить, что кто-то решится на санкции, которые действительно сильно ударят по экономике РФ. Если абстрагироваться от эмоций, то момент для действий со стороны России выбран грамотно. В разгар бычьего сырьевого цикла, в период сильнейшего инфляционного давления за десятилетия (которое итак уже сильно бьет по рейтингам правящей элиты в развитых экономиках) и с поддержкой крупнейшего в мире покупателя, уже торгующего с РФ за пределами долларовой системы.

В такой реальности, если санкции в полной мере ударят по экспорту энергетики, металлов и/или будет принято решение отключения от SWIFT, то мировые цены на нефть, газ и прочие сырьевые активы быстро подскочат до уровней, которые серьезно повысят риск мировой глобальной рецессии, делая ее базовым сценарием. И когда мы говорим о рецессии, то мы имеем ввиду не моментный небольшой негатив, а серьезный стресс, который ударит по мировой экономике, ориентированным на доллар долговым рынкам и финансовой системе в целом.

Учитывая все вышесказанное, российский рынок, на наш взгляд, уже дешев. Да, новых исторических «хаев» в 2022 году на рынке мы скорее всего не увидим, риски военных действий так и останутся с нами в обозримом будущем и периодически могут возвращаться на рынок, но рост в районе 25% от текущих уровней выглядит вполне реальным. В этом видео, мы говорили, что ждем сильную экономическую активность в Китае во второй половине 2022 года. Вместе с постепенно затихающей геополитикой именно этот фактор может стать локомотивом роста на развивающихся рынках и в частности в России.

#Мазаев #Облигации

Мы по-прежнему считаем, что с высокой долей вероятности рост доходностей на рынке государственных облигаций США продолжится.

Как и обещали, поговорим про ожидаемую динамику доходности государственных облигаций США. На рынке сегодня наблюдаются два основных взгляда:

1) Рынок государственных облигаций США оценён справедливо, и дальнейшая его динамика будет зависеть от динамики экономики.

2) Рынок государственных облигаций США оценён несправедливо из-за периода мощного QE от ФРС, и ожидаемое начало сокращения баланса от ФРС во втором квартале этого года может сильно повлиять на его динамику.

#Маринов #AMZN #Отчетность

Amazon удивил в положительную сторону, но реакция рынка удивила еще больше. Прибыль на акцию конечно нужно корректировать на переоценку пакета в Rivian, но даже после нее показатель вышел лучше ожиданий. За это нужно сказать спасибо облачному бизнесу, где рост выручки последние кварталы лишь ускоряется, а рентабельность остается стабильной. По сути на этом все хорошее и заканчивается.

Онлайн ритейл впервые показал снижение выручки год к году. Сегмент Северной Америки показал операционный убыток, а убыток в международном сегменте только увеличился. Прогноз на ближайший квартал оказался ниже ожиданий. Рост выручки продолжит замедляться (Amazon ждет, что он составит 3-8% в текущем квартале), а операционная рентабельность останется под давлением.

Учитывая, что котировки Amazon просели вчера на 8% перед отчетом, то рост на 5-6% нам видится как адекватная реакция на него. Прыжок на 14%, с нашей точки зрения, обосновать не чем. Просто задумайтесь, мы заканчивали 2020 год с forward P/E в районе 52х. Выручка тогда росла на 44% год к году и только ускоряла свой рост, рентабельность улучшалась, все ждали новый пакет фискального стимулирования и новых чеков, а ФРС даже не заикались о повышении ставок и сокращении баланса. Что мы имеем теперь, рост выручки замедлился практически до нуля, рентабельность страдает, реальные доходы населения снижаются, ФРС собирается повышать ставки и сокращать баланс, а мультипликатор снизился меньше чем на 10% до 47.4х.

PS: Интересный момент, NFLX говорит, мы поднимем цены на подписку, и рост замедлится в этом квартале, акции падают на 22% на следующий день. AMZN говорит, мы поднимем цены на prime, и рост замедлится в этом квартале, акции растут на 14%