(유가)영원무역 - 투자판단관련주요경영사항
http://dart.fss.or.kr/api/link.jsp?rcpNo=20250206800131
2025-02-06

[한화투자증권 유통/의류 이진협]

★[유통] GS리테일[007070/Buy] 4Q24 Review : 비용의 늪
-link: https://vo.la/fTTSQB

▶ 4Q24 Review
- GS리테일은 4Q24 매출액 2.96조원(+5.9% YoY), 영업이익 277억원(-48.6% YoY)를 기록해 영업이익 기준 시장 기대치(598억원)을 큰 폭으로 하회하였다. 개발부문의 빅배스로 영업적자 230억원을 기록한 것 외에도 편의점/수퍼/홈쇼핑 등 전 사업부의 수익성이 부진했던 영향이다. 편의점은 영업이익 305억원(-41.8% YoY)를 기록했다. 기존점성장률이 +2.3% YoY를 기록하며 호조세를 보였음에도 인건비/감가상각비 등 비용 증가에 따른 수익성 악화가 발목을 잡았다. 비용 증가 요인들이 대부분 지난 분기 실적에서도 영향을 주고 있던 내용이기 때문에 금번 편의점의 수익성 악화를 해석하는 데는 다소 설명력이 떨어진다. 수퍼 역시 부진했는 데, 외형성장(+14.2% YoY)에도 상여금 등 영향으로 전년대비 -78% 감소한 영업이익 12억원을 기록했다. 홈쇼핑은 무형상품 중심의 판매로 취급고는 +1.4% YoY 성장했으나, GPM 훼손으로 82억원 감익했다.

▶비용 통제가 필요
- 편의점 실적 부진이 지속되고 있다. 23년 연말 출점했던 신규점의 효율이 떨어진 탓에 고정비 부담이 커지고 있는 것에 더해 판관비 효율화가 나타나지 못하고 있는 모습이 더해진 결과라 판단된다. 동사도 양적 성장 보다는 질적 개선을 위해서 25년 출점 가이던스를 5~600점 수준으로 낮춰잡았다. 기존에는 연간 800점 순증 가이던스를 지속해왔던 것과는 대비된다. 신규점 효율 부진의 기저는 2Q25를 기점으로 동일해질 수 있을 것이라 판단하고 있으며, 인건비 및 감가상각비 등 고정비 요소도 QoQ로는 큰 변동이 없기 때문에 비용의 기저도 동일할 수 있기에 동사의 질적 성장 의지가 현실화될 수 있을 것이라 전망되지만, 시장의 신뢰를 회복하기 위해선 결국 실적으로 증명이 필요하다고 판단된다. 편의점뿐 만 아니라 수퍼 부문의 수익성 개선도 증명이 필요하겠다.

▶ 투자의견 BUY 유지, 목표주가 2.1만원 하향
- GS리테일에 대해 투자의견 BUY를 유지하며, 실적 전망치 하향에 따라 목표주가를 2.1만원으로 하향한다.

[한화투자증권 유통/의류 이진협]

★[의류] 신세계인터내셔날[031430/Buy] 4Q24 Review : 제조 코스메틱 비중 확대에 주목
-link: https://vo.la/KDyyjJ

▶ 4Q24 Review
- 신세계인터내셔날은 매출액 3,823억원(-2.6% YoY), 영업이익 3억원(-97.9% YoY)를 기록해 매출액은 시장기대치에 대체로 부합했지만, 영업이익은 큰 폭으로 하회하였다. 통상임금 퇴직 충담금(70억원), 종료 브랜드 재고충당금(20억원) 등 일회성 비용이 반영된 것을 감안하면, 시장 기대치는 소폭 하회하였으나, 당사의 직전 전망치(70억원)은 상회한 실적을 기록한 것이라 판단된다. 비우호적인 영업환경으로 인해 국내 패션 매출이 -13.1% YoY 감소하였고, 브랜드 이탈 등의 영향으로 수입 코스메틱 매출이 -9.4% YoY 역성장하였으나, 브랜드 이탈 영향의 영향으로 어려움을 겪던 어그/에르노 등 브랜드의 성장에 힘입어 해외패션이 +0.2% YoY 소폭 성장하였으며, 동사의 밸류에이션을 결정하는 제조 코스메틱이 어뮤즈의 연결편입 및 비디비치의 호조세로 +150% YoY 고성장했다는 점은 긍정적이다.

▶점진적 업황 회복 기대
- 바이레도의 채널 축소 정도를 제외하고는 지난 2년간 실적에 부담으로 작용한 해외 브랜드의 이탈 영향은 일단락되었으며, 글로벌 금리 인하 사이클 진입에 따른 유동성 확대가 소비 환경 개선을 이끌 수 있을 것으로 전망된다. 소비 환경 개선으로 점진적 업황 회복이 나타날 수 있을 것으로 전망한다. 실적 턴어라운드 가시화 시, 동사의 제조 코스메틱 비중 확대에 시장은 주목할 수 있을 것으로 전망한다. 동사의 제조 코스메틱 부문 매출 비중은 비디비치의 턴어라운드, 어뮤즈의 기여 등으로 24년 9%에서 25년 13%로 확대될 수 있을 전망이다. 지난 12월에 발표한 밸류업 계획도 긍정적이다. 동사는 25~27년 평균 주주환원율을 30%로 확대할 계획이며, 배당재원도 기존 별도 영업이익의 10%에서 20%로 확대하는 주주환원 정책을 발표하였다. 3년 내 보유 자사주 3%를 소각할 예정인 데, 전일 1%에 해당하는 자사주 소각을 공시하기도 하였다.

▶ 투자의견 BUY 유지, 목표주가 1.5만원 하향
- 신세계인터내셔날에 대해 투자의견 BUY를 유지하며, 목표주가는 1.5만원으로 하향한다. 목표주가 하향은 실적 전망치 기준을 25년으로 조정하고 목표 P/E를 기존 13배에서 9배로 하향한 것에 따른다.

시점이 공교로운 것이지 애초에 신세계 센텀시티에 밀려버린 점포이고, 비효율 점포 정리는 기존 롯쇼의 전략방향입니다.

https://n.news.naver.com/article/008/0005118210?sid=101

https://n.news.naver.com/mnews/article/277/0005504949?sid=101

3q24 매출 +2% vs 재고 -2%

전분기 매출 +5% vs 재고 -5%

갭은 줄었습니다.

https://finance.yahoo.com/news/gap-raises-annual-sales-target-211854462.html

중국은 도대체 어떤나라인지…

[한화투자증권 유통/의류 이진협]

★이마트[139480/Buy] 3Q24 Review : 실적도, 밸류에이션도 반등 전망
-link: https://vo.la/VjHCUr

▶ 3Q24 Review
- 이마트는 3Q24 매출액 7.51조원(-2.6% YoY), 영업이익 1,117억원(+43.3% YoY)를 기록해 영업이익 기준 시장 기대치에 부합했다. 신세계건설의 적자가 상반기 분기당 300억원 수준 대비 확대되며, 전년대비 개선을 적자 감축을 기대했던 것과는 달리 전년대비 11억원 증가한 540억원을 기록했음에도 불구하고 시장 기대치 수준의 실적을 기록한 것은 소비 부진에 따른 기존점성장률 부진에도 GPM의 개선 및 판관비 효율화로 인한 별도법인 증익(+6% YoY, +63억원 YoY), 스타벅스 수익성 개선에 따른 증익(+33% YoY, +166억원 YoY), 미국법인 호조에 따른 증익(+236% YoY, +99억원 YoY) 등 요인에 기인한다. 지마켓은 영업 부진으로 -79억원 YoY 감익했으나, 쓱닷컴은 일회성 비용 집행에도 효율화 및 광고 사업 성장으로 수익성 개선으로 +142억원 YoY 증익했다. 일회성 비용 76억원을 감안 시, 쓱닷컴의 영업적자는 분기 100억원 이하로 낮아진 수준이다.

▶ 25년 가장 확실한 선택지
- 불확실성이 높은 외부 환경에도 유통업종 내에서 25년 실적 개선이 가장 확실한 선택지는 이마트라고 판단한다. 25년부터 통합매입의 효과가 나타날 것이기 때문이다. 유통시장 내 경쟁완화로 동사의 GPM의 개선이 나타나고 있는 데, 통합 매입의 효과로 약 1%p의 GPM 개선이 추가로 나타날 것으로 전망한다. 더불어 스타벅스 가격 인상 효과 등 원가 개선 작업, 쓱닷컴의 RMN 사업 성장 및 물류 비용 효율화, 경쟁 환경 완화에 따른 수익성 개선, PKRH(미국법인)의 영업 호조에 따른 이익 비중 확대 등 자회사 실적 개선 요인도 동사의 25년 실적 개선에 기여할 것으로 전망된다. 신세계건설은 여전히 리스크를 안고 있지만, 상반기 진행된 자본조달로 최소한 유동성리스크가 모회사인 이마트에 전이될 가능성은 낮다. 실적 턴어라운드 뿐만 아니라 국내 RMN 시장의 개화라는 메가 트렌드 하에서 수혜 기업으로서 밸류에이션의 반등도 기대해볼 수 있겠다.

▶ 투자의견 BUY, 목표주가 8.8만원 유지
- 이마트에 대해 투자의견 BUY와 목표주가 8.8만원을 유지하며, 유통업종 최선호주 의견도 유지한다.

[한화투자증권 유통/의류 이진협]

★휠라홀딩스[081660/Buy] 3Q24 Review : 17~19년 사이클의 향기가 난다
-link: https://vo.la/HiNQIh

▶ 3Q24 Review
- 휠라홀딩스는 3Q24 매출액 1.05조원(+6% YoY), 영업이익 934억원(+1% YoY)를 기록해 시장 기대치 대비 영업이익은 9% 하회했다. FILA USA의 구조조정 관련 일회성 비용 180억원을 제외할 경우, 영업이익 컨센서스를 +8% 상회한 것이다. 일회성비용 제외 시, 휠라부문의 이익 기여가 약 20억원으로 본격화된 것이 고무적이다. 휠라코리아는 매출액 810억원(+5% YoY), 영업이익 104억원(+33% YoY)를 기록했다. 비우호적인 영업환경에도 확대되고 있는 브랜드력에 힘입어 DSF 제외 매출액은 +5% YoY 성장했으며, 중국법인의 강세는 지속되며 DSF 매출은 +6% YoY 성장했다. DSF 제외 GPM은 52.4%(+1.4%p YoY)를 기록해 브랜드력 상승에 따른 할인률 축소에 따라 수익성 개선도 나타나는 모습이었다. FILA USA는 매출액 530억원(-19% YoY), 영업적자 -255억원(-20억원 YoY)를 기록했다. 정가율 개선으로 GPM이 32.3%(+23.1%p)를 기록하며 수익성 개선이 나타났지만, 앞서 언급한 일회성 비용 180억원 영향으로 부진했다. 로열티 매출액은 176억원(-5% YoY)로 유럽/남미 영업호조로 역성장 폭을 축소하였다.

▶ 브랜드력 개선이 글로벌로 확장되는 초입 구간
- 과거 디스럽터2를 중심으로 글로벌리 브랜드력을 확장했던 초입 구간의 향기가 난다. 국내 브랜드력 반등에 주효했던 신규 프랜차이즈 모델(에샤페, 인터런 등)의 글로벌 확장이 이뤄지고 있기 때문이다. 이미 아시아권을 중심으로 확대되고 있는 데, 25SS 시즌부터는 유럽/남미 등 서구권 라이센시에도 수출이 될 가능성이 높아보인다. 과거 디스럽터2는 낮은 가격으로 확산이 역설적으로 휠라 브랜드의 디브랜딩으로 연결되었지만, 현재의 신규 프랜차이즈 모델은 상대적으로 높은 가격대의 상품이기 때문에 휠라의 브랜드력 훼손을 이끄는 문제가 발생하지는 않을 수 있다는 것이 긍정적이다. 미국법인 구조조정에 따른 휠라부문 수익성 개선 가능성도 기대 요인이다.

▶ 투자의견 BUY 유지, 목표주가 6.3만원 상향
- 목표주가를 6.3만원으로 상향한다. 휠라부문 가치를 0.3조원, Acushnet 지분가치를 0.1조원 상향했으며, 자사주 매입(1,000억원)에 따른 주식 수 감소도 반영하였다. 올해 총주주환원률은 122%에 달할 전망이다.

[한화투자증권 유통/의류 이진협]

★휠라홀딩스 (081660) - 2Q24 Review : 브랜드력 반등 지속
-link: https://vo.la/tfOCaE

▶ 2Q24 Review
- 휠라홀딩스는 2Q24 매출액 11,753억원(+2.5% YoY), 영업이익 1,401억원(+52.4% YoY)를 기록해 영업이익 컨센서스(1,515억원)에 소폭 하회했다. 당사 기존 전망치를 대비 휠라USA의 영업적자가 약 120억원 하회한 영향이다. 휠라부문은 매출액 2,355억원(-1.4% YoY), 영업적자 -27억원(+435억원 YoY)를 기록했다. 휠라코리아의 ex DSF 매출액은 -2.5% YoY 감소했는 데, 에샤페, 페이토, 인터런 등 신상품의 히트로 온라인 리테일 매출은 +18% YoY 성장했으나, 2Q24에도 디브랜딩 홀세일 채널에 대한 매출 축소 작업이 외형 성장의 악영향을 주었다. 다만 최근 히트 상품의 상대적으로 높은 ASP와 매출처 건전화로 GPM(ex DSF)는 57.1%(+3% YoY)를 기록했다. 미국은 매출액 763억원(-17% YoY), 영업적자 -292억원(+479억원 YoY)를 기록했다. 여전히 재고 건전화 작업이 진행된 영향이다. 미국법인의 재고는 전년대비 -60% 감소한 23년 재고 대비로도 -60% 감소했다. DSF 매출은 +14% YoY 성장했으며, 로열티는 -13% YoY 감소했다.

▶ 실적 반등과 브랜드력 반등 확산이 기대되는 하반기
- 동사는 기존 가이던스를 유지하였다. 이는 하반기 실적 반등을 암시한다. 상반기 국내법인 매출이 -9% YoY 감소하였는 데, 연간 0~+10% 성장 가이던스를 유지했다는 점에서 홀세일에 대한 기저가 상대적으로 낮아지는 하반기 리테일 실적 반등으로 국내법인의 외형 반등이 본격화된다는 것을 내포하고 있다. 미국법인의 가이던스도 유지되었는데, 영업이익 가이던스 하단(-600억원)을 감안하더라도 하반기 분기 100억 수준의 적자 레벨 내외를 기록할 것으로 전망된다. 국내법인의 성공적인 브랜드력 반등이 하반기에는 미국 등 글로벌로 확대될 수 있을 것이다. 미국법인을 중심으로 7월 벨리시모 프로모션을 진행하였는 데, 휠라 브랜드에 대한 미국 내 검색량이 확대되고 있는 것으로 확인된다. 프리미엄 브랜드인 휠라플러스의 글로벌 론칭도 다가오고 있다.

▶ 투자의견 BUY, 목표주가 5.3만원 유지
- 투자의견 BUY과 목표주가, 최선호주 의견을 유지한다. 최근 Acushnet 블록딜 등 지분매각으로 1,500억원, 중국 JV 특별배당으로 1,100억원의 현금 유입이 있었다. 이 중 일부는 주주 배당으로 연계될 전망이다.

상기 내용은 컴플라이언스 승인을 필함